アート：ヴァレリア・ペトローネ
2025 年の信用市場から得られる教訓の少なくとも 1 つは、定着する可能性が高い。それは、容易な取引は「自社債券」ではなかったということである。どの債券を所有すべきか、いつヘッジすべきか、いつストラクチャーに隠れるべきか、そしていつ流動性を放棄するために追加の要求をすべきかを知ることが重要でした。
それは、昨年のばらつきを形作った大きな変数が、2026年に向けてまだ影響を及ぼしているからだ。インフレはもはや猛烈な勢いではないが、最新の消費者物価指数報告書には星印が付いている。労働統計局によると、連邦政府閉鎖に伴う歳出の失効のため、同局は10月の調査データを収集しておらず、それらのデータを遡って収集することもできなかったという。 2025 年 11 月には、 総合CPIは上昇しました 前年比は２．７％上昇、コアＣＰＩは２．６％上昇した。
一方、金利は十分に高いため、カーブの位置が依然としてリターンを支配する可能性があります。 2025年12月まで、2年米国債の利回りは約3.49％、10年国債の利回りは約4.15％で推移しており、投資家はデュレーション延長の代償を払うスプレッドとなっているが、成長やインフレが予想外に起きた場合にはリスクがないわけではない。
FRB自体が金利の緩やかな上昇経路を示している。で 12月10日の経済予測の概要、参加者の中央値は、2026年末のフェデラルファンド金利が3.4％で、現在の範囲である3.50％から3.75％よりわずかに低いだけであると見ていました。
このような環境において、信用管理者は 2026 年を「長期にわたる上昇」という単一の要求としてではなく、むしろポートフォリオ構築の問題として扱うようになっています。
リームズ・アセット・マネジメントのシニア債券アナリスト、アントニーナ・タラショーク氏は、同社の戦略は予測ではなくバリュエーションとボラティリティを中心に構築されていると語る。
「私たちは予測しません」と彼女は言い、一貫性とは、価格が魅力的になったときに市場が提示するものを受け入れ、そうでないときに規律を保つことによって生まれると主張します。同氏は、同氏のチームが「フロントエンドでさらなる引き下げを追求する」ことに慎重であると述べ、一方でバリュエーションの観点から「米国の長期実質利回りは非常に魅力的」であると主張した。
他の運用会社は、公的対民間、変動対固定、現物債券対証券化構造など、信用がどこでどのように所有されているかによって最も重要なばらつきが生じる可能性のある年に備えて準備を進めている。
オークツリー・キャピタル・マネジメントのグローバル・クレジット戦略の共同ポートフォリオ・マネージャーであるウェイン・ダール氏は、公開市場における分散の最大の要因は金利であり、2025年はより長期のポジションを維持した投資家に報いたと述べた。しかし、将来を見据えて、同氏はこの課題を別の見方で描いている。投資家は、自分たちがコントロールできないものにどの程度の露出を望むかを決定する必要がある。
「金利など、自分でコントロールできないものへの曝露を減らしましょう」とダール氏は言う。 「私がコントロールできることに集中させてください。それは信用です。」
この考え方は、2026年の官民ミックスについて経営者がどのように考えるかにも影響を与える。民間信用の魅力は長い間、その収入と見かけの安定性にあるが、サイクルが成熟するにつれ、一部の投資家は、安定性がファンダメンタルズと同じくらい価格設定の慣習を反映しているのではないかと懸念している。
タラショーク氏の会社は民間信用には投資していないが、民間市場における「需要と供給の不一致」に注目していると述べ、投資先の資産に対する需要が過剰な融資組成を促す可能性があると警告した。ダール氏は、投資家がより質の高い新銘柄を比較した場合、ヘッドラインの比較ではプライベートクレジットが提供するプレミアムを過小評価する可能性があると主張する。
PIMCOでマネジングディレクター兼マルチセクタークレジットポートフォリオリードマネジャーのソナリ・ピア氏は、同社が「流動性の複雑さと経済敏感性に対する」補償を模索していると説明する一方、現物支払い機能や最終的に資産の価格が再設定される「急な崖」のリスクなど、直接融資の一部におけるサイクル後半の懸念を指摘している。同氏は、PIMCOは、資産ベースのファイナンスなどの分野において、より魅力的なリスク調整済みの機会があると考えており、そこではハード担保がより防御的な役割を果たすことができると述べている。
資産運用会社によると、2026 年は発行体の選択だけでなく、構造が重要な年となる可能性があります。ピア氏は、PIMCOは「企業よりも信用の証券化を好む」と述べた [debt] ダール氏は、買い手層が薄くなりスプレッドが拡大し続ける可能性がある担保付きローン債務の資本構造の一部を含め、仕組み化されたクレジットも肥沃な狩場であると指摘している。
次に、通貨があります。多くの米国投資家が通貨を無視できた数年を経て、再び重要なレバーとして戻ってきました。ダール氏は、政策の相違により収穫に値する利回り格差が生じたため、欧州は為替エクスポージャーをヘッジしたい米国の投資家にとって2025年の機会を提供したと述べた。ピア氏は、通貨のポジショニングは単に彼女の会社における信用選択の結果ではない、と述べています。これは、金利やカーブビューと並ぶ「アクティブなリスク要因」です。
投資家が今後1年を見据える中、どこに投資するかは信用が「機能」しているかどうかというよりは、投資家がとっている特定のリスクに対して適切な場所で十分な報酬が支払われているかどうかが重要になっている。
「ラベルはリスクやリターンを定義するものではありません」とピア氏は言います。
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