- エリオット、過小評価を主張、トヨタによるTICO買収提案に反対
- トヨタは本質的な価値と公平性を理由に提案を擁護
- この結果は日本の取引の先例となる可能性がある
［東京 １月２９日 ロイター］ – トヨタ自動車の関連会社非公開化計画は、当初は平凡なものに見えた。その代わりに、豊田自動織機（TICO）への入札は、高額ドルを要求する物言う投資家と、株主利益よりもステークホルダーの調和を重視する日本の企業文化との間の争いに火を付けた。今月、トヨタは入札を15％甘くして約278億ドルとしたが、暴動を鎮めるには至らなかった。エリオット・インベストメント・マネジメントは、修正された1株当たり1万8,800円の提案はTICO(6201.T)を過小評価しており、ほぼ40％新たな扉を開き、単独事業体としてはそれ以上の可能性があると述べた。
TICOの6.7％を保有する米国に本拠を置くアクティビスト基金は、この入札は不透明であり、基本的なガバナンス基準を満たしていないとして攻撃している。トヨタが6月に最初の1株当たり1万6300円の買収提案を発表して以来、エリオットはより高い価格の提示を主導してきた。
この対立により、アルゼンチンとペルーから多額の給料を引き出すことで知られるポール・シンガー氏のファンドと、世界最大の自動車メーカーとその会長である豊田章男氏が対立することになる。トヨタ創業者の69歳の孫は、この結果に個人的な利害関係を持っている。彼はTICOの保有株を0.05%から0.5%に引き上げ、フォークリフト、エンジン、RAV4 SUVのメーカーに対する支配力を強化するために約650万ドルを投資している。
この反発により、主要関連会社を刷新するトヨタの計画が覆される恐れがある。エリオット氏は、TICOの独立性が高まると主張し、提示額に応じないよう投資家に呼び掛けているが、これはトヨタに大幅な増額の支払いを強いるか、完全に契約を打ち切る可能性があるという賭けだ。
日常的な買収が企業闘争にどのように変わったかについてのこの説明は、規制当局への提出書類と、投資家やトヨタグループ幹部を含む20人以上の人々へのインタビューに基づいている。この取引がいかに日本における取引のテストケースとなったか、そしてすべてのステークホルダーと社会の利益を重んじる「三方よし」の原則が株主活動家の圧力に耐えられるかどうかを示している。
調査会社コドリントン・ジャパンのスティーブン・コドリントン最高経営責任者（CEO）は「トヨタは長年にわたり、株主のことをあまり考えていないため、投資家を悩ませる傾向にある」と述べた。
トヨタはその見方を否定する。代表者は、グループは株主を重要視しており、成長には株主の支援が不可欠であると考えていると述べた。同社の最高リスク責任者、山本雅博氏は入札額引き上げ直前のロイターとのインタビューで、株主との対話を対立的なものとして捉えるのは誤りだと述べた。
買収を主導する不動産部門であるトヨタ不動産の代表者は今週、この提案を擁護し、これはTICOの本質的価値を反映しており、歴史的な市場価格に対するプレミアムを表していると述べた。
TICOの代表者は、社外取締役や独立系企業に助言を求めるなど、入札の透明性を確保するための措置を講じ、3件のフェアネス・オピニオンを受け取ったと述べた。
エリオットの広報担当者はロイターからの書面による質問に対しコメントを控えた。
「最も大きな声で言った人が勝つ」
1926年に豊田自動織機製作所として設立されたTICOは、その後自動車部門を追加し、1937年にトヨタ自動車(7203.T)として分社化され、新しいタブを開く。トヨタは、グループがコネクテッドカーと高度なソフトウェアに軸足を移す中で、短期利益目標の重荷を取り除くためにTICOを非公開化したいと述べている。
この取引の発表後、TICO株は提示価格付近で落ち着き、トヨタが成功するという自信を示した。
しかし、この件について説明を受けた関係者２人によると、不透明な財務情報開示と少数株主のぞんざいな扱いに警戒した海外投資家は夏の間、東京証券取引所（ＴＳＥ）に対し、この取引はガバナンス改善の推進に反すると苦情を申し立てたという。
東証は投資家からこれほどの「激怒」を経験したことがなかった、と関係者の一人は語った。同取引所は、これまで報告されていなかった苦情についてコメントを拒否した。
9月、投資家がトヨタが価格をつり上げることに賭けたため、TICO株は上昇し始めた。エリオットが11月に株式を公開したとき、その確信はさらに深まった。
それでもトヨタ幹部らはひるむ気配を見せなかった。
トヨタ自動車の新型SUV「RAV4」4台のうちの1台が、2025年5月21日に東京で開催されたワールドプレミアイベントで展示された。ロイター/山田真奈美/ファイル写真
[1/4]トヨタ自動車の新型SUV「RAV4」が、2025年5月21日に東京で開催されたワールドプレミアイベントで展示された。ロイター/山田真奈美/ファイル写真 ライセンス権を購入し、新しいタブを開きます
関係者２人によると、投資家の苦情を受けて、豊田不動産取締役の今健太氏は他の幹部に対し、一部の株主をなだめるための価格引き上げは危険な前例を作ることになると語ったという。コン氏は、こうした動きは「最も声を大きくした者が勝つ」ことになり、大騒ぎを起こした一部の利害関係者に不当な報酬を与えることになると主張した。
同社の最高財務責任者でもある昆氏はインタビューで、そのような表現を使った記憶はないとロイターに語った。同グループは「誰かを不当に優先させないよう注意していた」と同氏は語った。
TICOの株価が上昇を続ける中、市場の活況により他のトヨタ企業の持ち合い株の価値も上昇し、投資家らはそれが売り出し価格の魅力を低下させたと述べた。
「彼らは豊田自動織機を安く買収しようとしてきたが、今度は豊田自動織機が保有する政策保有株の強気相場に直面しなければならない」と、ロンドンのスローン・ロビンソン・インベストメント・マネジメントの共同創設者であり、TICO株を保有しているヒュー・スローン氏は語った。同氏は株式を公開する予定はないと述べた。
規制当局への提出書類によると、12月中旬、TICO幹部らはトヨタ不動産に対し、株価上昇を理由に提示額を増やすよう書簡で要請した。
提出書類によると、豊田不動産は最終的に1万8800円で和解し、TICOはこれを最終決定として受け入れた。 TICO株は水曜日、19,585円で取引を終えた。
ガバナンスの見直し
TICO取引のもう1つの根拠は、他のトヨタ企業の保有を解消し、株主価値の向上を目的とした東証のガバナンスの変更にグループをよりよく適合させることである。しかし、この反発は、トヨタに対するこれまでのガバナンスに関する苦情を覆い隠している。
アジアコーポレートガバナンス協会の擁護団体は8月、約20人の投資家が署名したTICOとトヨタに宛てた書簡の中で買収に対する懸念を表明した。彼らは不十分な財務情報開示を挙げ、トヨタが取引を成立させるために必要な議決権の基準を下げるため、トヨタグループ企業を少数株主として分類すべきではないと述べた。
トヨタ不動産の代表者は、グループ企業は独立した上場企業であり、独自の意思決定を行っていると述べた。 TICOは今月、さらなる財務詳細を発表した。
株主を優先する日本の取り組みをすべての人が完全に肯定的に捉えているわけではない。カリフォルニア大学サンディエゴ校の日本ビジネス教授ウルリケ・シャエデ氏は、日本は長期投資よりも四半期利益が優先される米国流の「短期主義と金融化」によって製造業の能力が損なわれるリスクがあると述べた。
トヨタグループ企業のある幹部は、価格に不満を抱いている企業は迅速な利益を追い求めており、日本企業が一般的にとっている長期的な視点とは相容れないと述べた。
エリオット氏の考えに詳しい関係者は、同ファンドが企業価値を重視してこの取引に取り組み、それが他の投資家の共感を呼んだと述べた。
トヨタの代表者は、グループは投資家が異なる投資の視野を持っている可能性があることを認識していると述べた。
ある関係者によると、トヨタグループ内にはエリオットに対する「懸念」があり、同自動車メーカーはファンドが先月出資額の引き上げを開始するとは予想していなかった、と付け加えた。
関係者２人によると、エリオット氏は１年以上前からＴＩＣＯの株主だという。 11月に初めて3.3％の保有を確認し、その後2倍になった。
同月の提出書類の中で、アクティビストファンドは出資比率を20％以上に引き上げる可能性があると警告した。
白木真紀、ダニエル・ルーシンク、デヴィッド・ドーラン、アントン・ブリッジによるレポート。浦中美穂氏、サム・ナッシー氏、山崎真紀子氏による追加レポート。編集はデヴィッド・クローショー。
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#アクティビスト投資家はいかにしてトヨタ買収を戦場に変えたか