チェ・アンリ法律事務所のチェ・チョルミン代表弁護士
「スタートアップ×法」の投稿
[스타트업 M&A 1편]
1. M&Aはスタートアップ出口の花
スタートアップは出口（Exit）を夢見ています。特に投資を受けたスタートアップにとって、Exitは単なる夢を超えて義務になるまでです。ベンチャーキャピタル（VC）は、一定の配当利益を受けるために投資したのではなく、マルチプル利益を目指した株式譲渡差益を期待するからです。スタートアップが選択できる出口の方法は、M&A(merger&acquisition)とIPO(企業公開)です。
ところがIPOがM&Aに比べて期間も長くかかり、特にIPOは創業者たちの立場で金銭的補償もすぐに大きくなく、むしろ会社にもっと縛られているしかないので、M&Aの機会があればむしろIPOよりM&Aを好むでしょう。最近スタートアップアライアンスで発表した資料によると、国内スタートアップのM&A件数推移が2022年までに150件に上がったが、2023年からはグローバル経済打撃で88件に落ち着きました。
それにもかかわらず、被引受企業の企業価値は2022年108億に比べて2023年131億とかえって増加した姿を見せています（被引受企業中央値平均）。また、被引数スタートアップの産業分野は1位はF&B、2位はビューティー、3位はゲーム順でディープテク中心のIPOとは異なり、M&Aでは消費財中心ライフスタイル分野が優勢だと見られます。初期スタートアップからユニコーンまで超美の関心事であるしかないスタートアップM&Aについて3編にわたって話し合いましょう。
2. スタートアップM&A買収合併の4つの方式
1) 敵対的対友好的
まず、皆さんは買収合併という用語を考えるとどんな場面が浮かびますか？映画やドラマで登場する緊迫した買収合併ストーリーは、概して企業ハンターやプライベートエクイティが繰り広げる敵対的なM&Aです。主要株主の持分を確保して理事会を掌握し、経営権を奪取するそのような方式のM&Aは現実ではほとんどありません。
特に非上場会社であるスタートアップには、敵対的なM&Aは現実的に発生する段階ではないので心配しないでください。結局、友好的か敵対的かは、買収者と被引受者との合意の有無に分かれます。ほとんどの買収合併は友好的なM&Aです。今回のコラムでは、一般的なM&Aである友好的M&Aを重点的に取り上げます。まず、M&Aの方式は大きく①株式買収、②商法上合併、③営業譲受度④株式包括的交換に分類することができます。
2) 株式譲受度及び新株買収方式
被引受企業の救い主（既存株主が保有する株式）や新株（会社が新たに発行する株式）を取得する方式が最も普遍的に採用するM&A方式です。救い主の買収方法を取れば、経営権獲得のための過半数持分はもちろん、被引受会社の株式100％も保有することができます。そして創業者はもちろん投資家まで即座に現金を受け取ることができるので、真の意味の出資ができます。
一方、新株買収方式は被買収会社に投資をするもので、会社資本は積み重ねられますが、既存の株主は実際に出場することではありません。新株発行する株式の数を既存発行株式総数より多く発行し、買収会社が経営権を獲得するようにセッティングするものです。もちろん、新株買収方式を主なM&A方式にしても、その取得株式全量を新株にするよりも、既存の創業者や既存投資家の救いを買うことを混ぜて進めるのが大半です。
株式引受方式でM&Aを行う場合には、会社の法人格自体はそのまま変わらず、所有者といえる株主のみ変更になるものです。買収者が法人の場合は、被引受会社は商法上の買収会社の子会社となります。その手続きにおいても会計及び法務実写後、株式売買契約書又は新株主契約書、創業者が株主として残存すれば株主間契約書のみ作成すれば完了ですので、下で見てみる商法上合併のように必須法的手続きが複雑ではありません。 DALL・E
3) 商法上合併
合併は、文字通り会社を一つにまとめる方法です。買収会社 被引受会社を両方消滅し、新会社にする「新設合併」と、被引受会社を買収会社として吸収して被引受会社の法人格を消滅させる「吸収合併」があります。このとき新設される会社や存続する会社は消滅会社の役職員を含め、法人のすべての権利と義務を包括的に承継します。後述するが、この包括的承継部分が営業譲受度と相違点です。
合併の商法上の手続きは、M&Aの4つの方法の中で最も複雑です。おおよその手続きを時間順に並べると、1.合併契約書の作成2.合併のための株主総会特別決議3.合併反対株主の株式買収請求4.創立総会 6. 合併登記等の順序で行われます。
特に期間に関して注意すべき点は公告義務です。合併の場合、債権者保護手続きのために義務的に公告をしなければならないが、株主総会日から2週間以内に公告をしなければならず、その公告期間は1ヶ月以上でなければなりません。したがって、商法上の合併手続きを選択する場合は、少なくとも2〜3ヶ月は心に留めておく必要があります。
もちろん、すべての合併が複雑な手順に従う必要はありません。一定の条件が満たされれば、株主総会特別決議なしに理事会決議を通じて簡易合併（商法第527条の2）または小規模合併（第527条の3）に進めることができます。
4) 営業譲受度
株式引受と合併とは異なり、営業譲受方式は持分移転が発生したり、会社の法人格が消滅しません。買収会社は、被引受会社の買収したい営業部分のみをコック拾って買収できます。株式引受や合併の場合には、被引受会社の法人格自体を取得します。したがって、被引受会社に隠れているかもしれない偶発債務や莫大なリスクもそのまま抱きしめなければなりません。一方、営業譲受人は被引受会社が負担する偶発債務を抱えずに源泉的に遮断することができます。
一般的な営業譲受度は、取締役会の決議で行われます。しかし、M&Aといえるほど営業の全部や重要な部分を譲受する場合には株主総会特別決議が必要です。先に合併で述べたように営業譲受をする場合には、被引受会社の権利と義務を包括的に承継しません。特に買収会社の立場では、望ましくない被引受会社の勤労関係を切ることもあります。したがって、営業譲渡方式のM&Aでは、買収したい営業の対象や承継しようとする権利と義務の内容など、具体的な契約内容が非常に重要です。
5) 株式の包括的交換
株式交換はスタートアップではM&A方式でその活用度が非常に低いです。実務では、金融会社が持株会社を作るための手段として主に使用してきました。株式の包括的な交換には、事実上の株式引受方法と同様の部分があります。被引受会社株主の株式を全量買収するということです。株式引受方法と違いは、被引受会社の株主にお金の代わりに買収会社の株式を与えること（交換）です。
株式交換は通常買収会社の立場で良いです。まず、現金が不要なため、会社の流動性に影響が少なくなります。第二に、被買収会社の株主が買収会社の株主になるのです。そのため、株式交換でM&Aを行うことは、買収会社の株式の価値と換金性も高く、その入金が非常に大きい場合でも可能です。
M&Aは競合会社を除去する目的もありますが、この場合でも、異なる会社を物理的、化学的結合し、結局シナジー効果を引き起こすためです。当社の規模、支配形態、業界特性、必要な目標に応じて、上記4つのM&A方式のうち、当社に最適な方法を選択してください。
チェ・チョルミンチェアンリー法律事務所代表
△延世大法科大学卒業
△ソウル市立大学法学専門大学院卒業
△公務員年金公団監査官
△創業振興院予備・初期創業パッケージ法律メンター
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