ビジネス法教授のブログ

今週、ミーム株に関わる10b-5証券訴訟で2件のクラス認定の拒否を取得しました。 1つ目はBed Bath and Beyondに関するもので、2つ目はRocket Companiesと呼ばれるフィンテックに関するもので、これはあなたの有名なミーム銘柄の1つではありませんが、2か月半の授業期間のうち2日間は定義を満たしていたようです。あるケースでは、現在の教義の驚くほど正確な適用が示されました。もう1つは、最高裁判所の判決によって引き起こされた教義上の混乱を明確に示したものである。 ゴールドマン・サックス対アーカンソー州教師退職制度 とその後の解釈 第二回路。

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この問題の解決策は、最高裁判所が採用した市場における詐欺の原則である。 Basic, Inc. 対 レビンソン (1988) で再確認されました。 ハリバートン社対エリカ・P・ジョン・ファンド株式会社 （2014年）。この原則は 2 つの推定から構成されており、私はこれらを「客観的」推定と「主観的」推定と呼んでいますが、これらは 10b-5 原告が集団的ベースで信頼の要素を満たすのに役立つものです。

第一の前提は、開かれた発展した市場（幅広い取引、多数のアナリストの取材など）では、重要な情報が株価に影響を与えるということです。 2 番目の仮定は、投資家は主観的に、 頼る 投資を行う際の市場価値の公平な評価としての価格。これらの推定を総合すると、被告らの不正行為が株価に影響を及ぼし、投資家がその株価に依存したこと、つまり三段論法により、投資家が不正行為に依存したことが立証される。 したがって、原告は裁判で信頼の要素を満たすことができ、さらに重要なことに、これらの推定はすべての購入者に適用されるため、原告はクラス認定を取得することもできます。

しかし、として ハリバートン 明らかにしておきますが、これらは単なる推定です。被告は反論を試みることが認められており、反論が成功した場合には、階級認定を阻止することができる。

それが私たちにもたらすのは、 ベッド・バス＆ビヨンド証券訴訟について、2024 WL 4332616 (DDC 2024 年 9 月 27 日)。

ライアン・コーエンはベッド・バス＆ビヨンドの株式の10％を取得した。その後、会社が経営難に陥った際、同氏は「月」の絵文字を含むツイートを投稿したが、個人投資家らはこれを同氏が長期にわたって会社に留まるつもりであることを意味すると受け取った。コーエンの他の提出書類（13D、フォーム144）も、彼が支持することを示唆していた。個人投資家が殺到し株価は上昇したが、コーエン氏が株式を売却したことが明らかになり株価は急落した。その後、コーエン氏が意図を誤って伝えたとして集団訴訟が起きた。裁判所はコーエン氏の却下申し立てを却下し、階級認定の申し立てに至った。

裁判所は申し立てを評価する際に、市場原理の不正を構成する客観的推定と主観的推定を正確に特定することから始めた。その後、裁判所は、この期間中にベッド・バス・アンド・ビヨンドの株価が異常事態に陥っていたことを認めた。ミーム株だったため、ファンダメンタルズとはまったく切り離されていた。こうした状況下で、マクファーデン判事はコーエン氏の虚偽陳述が価格に影響を与えたと推定することを拒否した。

しかし、これについて少し考えてみましょう。在庫は不安定だった。単純にはできません 推測する 特定の情報が価格に影響を及ぼします。それでも、原告はまだできるかもしれない 肯定的に証明する この声明は価格に影響を与えた。もしそうなら、彼らは市場三段論法に関する不正行為の前半を満たしたことになります – 株価が影響を受けたことになります。後半がそのままである限り、投資家は 株価に依存した – 彼らはクラス全体で自分たちの主張を証明することができます。

実際、それはまさに私がロビンフッドに対する訴訟に関するブログ投稿で以前に述べた主張です。 2021年1月ショートスクイーズ訴訟。

マクファデン判事もそのことを理解していた。なぜなら彼は、「犯罪はありえない」という結論に基づいていなかったからである。 推定 価格への影響。彼は、私が勧めるような推論を組み立てていなかったものの、原告が単に価格に影響を与えたという直接的な証拠を提出しただけかもしれないと認めていたが、それを怠っていた。彼はこう言いました。

ブラティア氏は、8月12日のツイートによる価格への影響は肉眼で見えると主張する。 17 時の Pl. の返信。その日の BBBY の価格のグラフは、市場の開始からコーエンがツイートを送信した午前 10 時 41 分まで、価格が着実に上昇していることを示しています。 Fischel Report ¶ 40. そして、午後 12 時 30 分頃により劇的に上昇するまで、安定した速度で上昇し続けます。同上。フィシェル氏は、この安定した継続的な上昇はコーエン氏のツイート後の価格上昇を記録しないと主張している。同上。 ¶ 40. しかし、裁判所の目には、グラフは実際、ツイート後の1時間でBBBYの価格が急上昇していることを示しており、さらに劇的な価格上昇はわずか2時間後の午後12時30分から午後1時15分の間に起こっている。 。しかし、フィッシェルもケインも、これらのブリップが重大なものなのかノイズなのかについての分析を提供していない。そして、統計の厳密さの重要性について両当事者から説教を受けているため、裁判所は、1つのグラフに注目して価格への影響について結論を出すつもりはありません。

したがって、何もあり得ないので、 推定 価格への影響については十分な肯定的意見が得られなかったが、 直接 価格への影響の証拠として、市場における三段論法による詐欺の最初の段階は失敗しました。したがって、クラス全体の信頼性の証明やクラス認定はありません。マクファーデンがさまざまな証拠の重要性と方向性を正しく評価したかどうかについて意見を言うつもりはありませんが、正しい証拠を特定する彼の明晰さには感心します 質問: つまり、市場は価格への影響を推定できるような性質のものだったのか、そうでない場合、そのような影響を示す他の証拠はあるのか？

マクファーデンはそうではなかったが、我々はさらに前進することができた。三段論法の後半は、投資家が 株価に依存する。それは一体何を意味するのでしょうか？正直に言うと、教義的には不明瞭ですが、 見る ドナルド C. ラングヴォート、ベーシック アット トゥエンティ: 市場の詐欺を再考する、 2009 年 Wis. L. Rev. 151しかし、少なくとも、投資家が利用可能な情報を誠実に評価することで価格が需要と供給によって有効に設定されると信じていたことを示唆しています。そしてそれは とても言いにくい この条件はミームストックの場合に満たされます。ミーム株の場合、重要なのは個人投資家が集合的に次のことを決定することです。 操作する 株価は、会社の見通しの冷静な評価が示唆するものとは異なるものになる。少なくとも、たとえ いくつかの 個人投資家は株価に「依存」していたので、その多くは被告の反論権に関して個別の問題を設けることに同意しませんでした。

その結果、個人投資家がコーエン氏の声明に依存した可能性が非常に高く、もし個人投資家が個別に訴訟を起こせば、その信頼を証明できる可能性がある。しかし、クラス全体のベースで依存を推定することはより困難です。

しかし、次に 2 番目のミームストッククラス証明書のケースに移ります。 シュープ対ロケットコス。、2024 米国地区。 LEXIS 178076 (ED、2024 年 9 月 30 日)。

ロケット・カンパニーズは、金利上昇が自社の融資需要に影響を与えていないと主張した際に嘘をついたとされるフィンテック企業である。利益率と融資額の減少の真実が明らかになると、同社の株価は下落した。株主は10b-5の集団訴訟を起こし、裁判所は被告が市場の推定に基づく不正行為に十分に反論したとして集団認定を却下した。

彼らはどのような証拠を提出しましたか?

Bed Bath & Beyond の場合と同様、被告らは客観的な推定、つまり、虚偽の陳述が市場価格に影響を与えたという推定に焦点を当てました。この推測に反論するために、彼らはまず、ロケット社自身のSEC提出書類に含まれるリスク警告を含む、金利上昇がロケット社のビジネスにどのような損害を与える可能性があるかについての公開情報を指摘した専門家を招集した。同氏はまた、当時の市場アナリストがこれらの指標に注目しており、ロケット氏の反対の発言に依存していないようであることも実証した。

証券訴訟用語では、この証拠は、私たちが通常「市場の真実」証拠と呼ぶもの、つまり、被告の嘘の影響を相殺するのに十分な真実の情報が渦巻いていたという証拠に似ていると思います。 「市場の真実」の証拠を除いて、 まさに分析 最高裁判所が判断したこと アムジェン社対コネチカット州退職金制度、568 US 455 (2013)、5月 考慮されない 階級認定の動議について。そして、 ゴールドマン・サックス対アーカンソー州教師退職制度、最高裁判所 再確認した の正しさ アムジェン 抱えている。

さて、 ゴールドマン・サックス 最高裁判所の判決、 第二巡回裁判所による差し戻しの返答また、元の虚偽の陳述が真実の暴露よりもはるかに「一般的」である場合、暴露に伴う価格下落は嘘によってもたらされた人為的インフレの消失を反映していないという推論が存在する可能性があるとも示唆した。

それがこのケースですか？

はい、によると、 ロケット 裁判所。虚偽の声明は、ロケットが「強い消費者の需要」を認識しており、そのネットワークが「成長している」というものだった。訂正開示は、被告が「[c]825億ドルから875億ドルの融資額が失われた。」 (2)「[n]ロックボリュームのレートは815億ドルから885億ドルの間です。」そして(3)[g]販売利益率は 2.65% ～ 2.95% です」 – この数字は、Rocket が以前に報告したものよりもはるかに低かったです。

見る？被告ら みんなに物事はうまくいっていると伝えた、その後開示されました 具体的な数字 s彼らはどのようにうまくいかなかったのか、そして株価は急落しました。どうすれば誰でも おそらくこの二つは繋がっていたと思う?

（それは私の皮肉な声でした。）

まさにこれです こうなるだろうと予測していた 第二巡回区の後 ゴールドマン つまり、原告と被告は、第一審の裁判官の直感以外の決定的な基準を解き放ち、訂正開示が最初の嘘と十分に類似しているかどうかについて争うことになる。

という文脈で、いつだったか覚えている人はいますか？ 損失因果関係 – 名目上は、 裁判所はかもしれない ない クラス認定を考慮する – 裁判所は、開示は最初の嘘の「鏡像」である必要はなく、そのためには企業経営者が不正行為を認めることが機能的に必要になると判示した。 sええ、フロイデンベルク対。イー・トレード・フィナンシャル株式会社、７１２ Ｆ．補足。 2d 171 (SDNY 2010)、および「10b-5 クレームの可能性を完全に排除することになる」 ウィリアムズセクションでは。訴訟。、558 F.3d 1130 (10th Cir. 2009)?

そして、いつだったか覚えておいてください 第二巡回区で開催された ゴールドマン 「ここでの問題、つまりバックエンドの価格がフロントエンドのインフレと等しいと推測する根拠があるかどうかという問題は、損失の因果関係とは別の問題であり、 ゴールドマン、フロントエンドとバックエンドのステートメントの間で（正確ではないにしても）より厳密に適合する必要があります。」 Op. 54 n.11で？

ええ、私もそれを覚えています。

そしてもう一つ： 新しい 株主優先 ポッドキャストをアップしました！今回は、マイク・レビンと私が、合併前の SPAC の株主による 10(b) の行動と、テスラの支払い訴訟 (その件ではなく、もう一方の件) について話します。 ここ アップルで。 ここ Spotifyで; ここ Youtubeで。

https://lawprofessors.typepad.com/business_law/2024/10/a-tale-of-two-meme-stock-class-certification-decions.html