英国の量的金融引き締めのパズルを（おそらく）どう解決するか

量的引き締めについては、語れること、語るべきことが常にたくさんある。

トビー‘sは最近話題になっています。 モンポル・サドスの曖昧な執着 に 主流の政策議論。

あなたは ところで と 議論の基本 （これがついに実際に議論になっていることを嬉しく思います）が、簡単に要約すると次のようになります。

— イングランド銀行は、皆さんもご存知のとおり、最近のいくつかの危機の際に、安定性を確保し、価格を低く抑えるために、資産購入ファシリティを通じて大量の英国債を購入しました。
— 英国国債の累積残高を減らすことで、イングランド銀行の損失を補償する財務省に多大な損失が生じている。
英国は、準備金を保有しているだけで銀行に多額の利息を支払っている。
— 「補償金は必要か」や「銀行に多額の利息を支払うべきか」といった疑問（これらは密接に関連しているが、 その通り 同じ質問）がこの間にいくらか目立つようになった そうでなければ経済的に過熱する 総選挙キャンペーン。

このことから、主に準備金問題の利益に焦点を当てた、およそ 3 つの解決策が浮かび上がりました。

1) 何も変えない（現在のイングランド銀行の姿勢）。
2) すべてのQTを停止し、準備金に対する利息の支払いを停止し、APF保有分をすべて75年国債に転換し、弁護士を雇い、Facebookを削除し、ジムに通う（これらのうちいくつかは改革党の立場である）。
3) オプション1と2の間（ ニューエコノミクス財団、 クリス・ジャイルズ、 ゴードン・ブラウン、 アデア・ターナー卿、 サー・ポール・タッカー そして チャーリー・ビーン卿 オプションはすべてこのカテゴリに分類されます。

これまでのところ、次期財務大臣と目されているレイチェル・リーブス氏は交代を否定しているが、リーブス氏は政治家であるため、これで問題が解決するとは考えていない。

もし第4の方法があったらどうなるだろうか? 嬉しいことに、バークレイズはそれがあると考えている。

アナリストのジャック・ミーニング、アッバス・カーン、モイエン・イスラムは本日のメモで次のように書いている。

APF から BOE のバランスシートに国債を移し、BOE に通貨発行益を保持する権利を与え、繰延資産会計慣行を実施することで、提案されている他の政策にかかるコストをかけずに、大幅な財政節約と BOE のバランスシートの透明性の向上を実現できる可能性がある。

彼らは「効果的であろう」「3段階」の政策を提示している。

上記の政策の弱点を考慮すると、マクロ経済や金融政策の実施や独立性に悪影響を与えることなく、金利損失と評価損失の両方による財政負担を軽減/排除できる方法はあるでしょうか。私たちはあると考えています。それには、それぞれが他の状況で前例のある 3 つのイノベーションが必要です。

1) APF に保有されている資産をイングランド銀行自身のバランスシートに移すこと。 2025年9月までに、APFは額面ベースで約4,650億ポンドの英国債を保有し、BOEへの融資残高は6,000億ポンドになる見込みです（図2）。これらの資産が額面でBOEのバランスシートに移管された場合、1,350億ポンドの損失が発生し、現在の取り決めではHMTが補填する必要があります。しかし、私たちの提案の2本目の柱により、この財政コストは軽減されます。規模は小さいものの、BOEがAPFから自身のバランスシートに項目を持ち込む前例があります。2018年には、TFSの1,270億ポンドの残高が、BOEがバランスシートでより多くのリスクを取ることを可能にする新しい金融取り決めとともに移管されました。

2) BOEが通貨発行益を留保できるようにする法改正歴史的に、BOE は通貨発行益を留保することができませんでした。4 これは他の中央銀行とは異なり、ベイリー総裁は、BOE が連邦準備制度と同じ方法を使用して、財政当局に頼らずに損失を管理できない理由としてこれを挙げています。しかし、BOE がこの収入を留保できるようにするには、比較的簡単な立法変更 (1844 年銀行認可法) が必要です。

3) 連邦準備制度理事会の規定に従い、国債ポートフォリオの損失を繰延資産として扱う決定。 パズルの最後のピースは、BOE が APF シフトによる約 1,350 億ポンドの損失を繰延資産として登録することです。これは、BOE が将来の通貨発行益を損失の補填に充て、損失が実現した瞬間よりもずっと長い期間に分散できるため、HMT からの即時資本注入を必要とせずに事業を継続できることを意味します。このような取り決めには強力な国際的前例があり、連邦準備制度が最も明白な例です。

彼らは、そのような政策により財務省は年間200億ポンドを節約できると見積もっており、「IFSが指摘したように、保守党と労働党の現在の支出計画で暗示されている、保護されていない政府予算の実質的な削減を十分カバーできる」という。

以下は、APF をスタンバイ モードにするポリシーがどのように機能するかを示す簡略化された図です。

このアプローチの変更は、金融政策委員会（委員会に代わってデーブ・ラムズデン副総裁がAPFをゼロに引き下げる可能性を示唆している）の目的と、貸し手が現在切望しているよりも高い準備金レベルとの関係を簡素化するという追加的な利点をもたらすだろうと彼らは考えている。

現時点では、APFを運営するイングランド銀行の市場局が、MPCの要請に応じて将来の緩和のための資金を蓄えるためにAPFを縮小する一方で、準備金を維持するという金融安定上の責任にも直面するという、相反する2つの方向に同時に進まなければならない状況に陥る可能性があるため、状況は潜在的な矛盾を生み出している。

バークレイズはその提案について次のように書いている。

これにより、構造的な準備金需要を満たすために保有される国債と、金融政策目的をより直接的に追求するために保有される国債との区別が明確になる。前者は、主に満期までBOE自身のバランスシート上に政府補償なしで保有され、MPCではなくBOE執行部の監督下にある国債である。後者は、おそらくより正式には、金融情勢の緩和または引き締めを目的とした需要の変化とは無関係の準備金供給の増加、つまりQE/QTとして特徴付けられるが、必要に応じて正確な手段と関連する補償に関する取り決めにより、引き続きMPCが所有および決定することができる。 [ . . . ]

もちろん、どんな政策も万能薬ではありませんが、今回のケースでは困難さが利点をはるかに上回ると考えています。

この報告書は、3つの潜在的な問題を指摘している。1つ目は、この繰延資産をイングランド銀行のバランスシートに移すことの潜在的な影響であるが、筆者らは、これは問題ないと考えている。

残りの APF 保有資産の加重平均クーポン レートが約 2.75% であり、準備金供給コストが現在銀行金利であることから、繰延資産は相当の期間存在し続ける可能性があり、当初は銀行金利がポートフォリオの収益率よりも高い間は増加する可能性さえあります。ただし、これは財政的負担にはなりませんし、中央銀行が実質的に無期限に繰延資産を運用できないと考える理由はありません。

2番目では、彼らは一周して、メインFTのトビーのこの話題に関する最近の記事を引用し、雰囲気は悪いかもしれないと指摘している。

2 つ目の潜在的なデメリットは、ゲームの途中でルールが変更されたように見えることです。財務省は 10 年以上にわたって QE によるプラスの資金流入の恩恵を受けてきましたが、今度は QT によって、財務省が負担したくないコストが生じています。 トビー・ナングル 最近、この提案の柱の一つである米国式の会計慣行を英国が採用していることについて、「不誠実な雰囲気」があると述べたが、それは「二つの悪のうちのよりましな方」かもしれないとも述べた。我々はこれに同意する傾向があり、最終的にはこれがQE/QTプロセスへの政治的介入が少ないという認識につながる可能性があると考えている。

最後に、金利リスクがあります。

第三に、これは BOE がバランスシート上で直接的にリスクを負うことになり、信用リスクや金利リスクの変動の影響を受けやすくなるという主張も成り立つ。しかし、BOE は構造的準備金の裏付けとしてこれらの国債を満期まで保有する可能性が高いこと (下記参照)、また国債はおそらくポンド準備金の裏付けとして最も安全な長期資産であることを考えると、このリスクは限定的であると考えられる。

明らかに、ここで問題を先送りする要素があり、この議論のすべてが部分的に英国の産物であるという永遠の点を認めずにこの投稿を終えることはできない。 不合理な財政枠組み。

ゴールポストのシフトという点について、物事がどう落ち着くかは、現時点ではやや未解決の問題のように思えます。補償の設定が変更されないと仮定すると、 できる 財政的な追い風となり政府に利益をもたらす。また、コロナ後に急速に明らかになったように、 ない そんなことをして、近年の出来事を繰り返したい政治家がいるとは到底信じられません。しかし、奇妙で説明のつかない出来事はしょっちゅう起きます。

それでも、この提案には賞賛すべき点がたくさんあるようだ。だから、おそらく最大の疑問は、リーブス氏が問題に取り組む意志があるかどうかだ。

参考文献
— イングランド銀行の準備金階層化についての意見を尋ねられたら何と答えるか
— アクティブQTと英国の財政ルールの詳細