始める前に、今日表明する見解は私個人のものであり、必ずしも連邦準備制度や連邦公開市場委員会の同僚の見解ではないことに注意してください。
人々がドルの安全な避難所としての地位について語るとき、世界金融危機や新型コロナウイルスのパンデミック初期のような質への逃避のエピソードを指すことが多い。私にとって、別のエピソードが印象に残っています。それは、私が連邦準備制度の政策立案者になる前のエピソードです。
2011年8月5日金曜日の夜、スタンダード＆プアーズは米国の長期信用格付けをAA+に引き下げた。当時、私は米国の現物取引デスクを経営していましたが、政府による初めてのAAA以下の格付けに市場がどのように反応するかについて多くの疑問がありました。翌月曜日には株価指数が下落したにもかかわらず、米国債価格は上昇した。投資家は、低格付けの証券に必要とされる高利回りよりも、米国国債の低利回りを積極的に受け入れた。その後数日で米ドルの価値は日本円やスイスフランに対して下落した。しかし、広範な貿易加重ドル指数は上昇した。この経験から、金融危機の際には投資家も政府も同様に米ドルに大きな信頼を置いていることが分かりました。
本日、私が用意した短い発言の中で、安全資産としての地位を含め、ドルの国際的な主導的役割の基礎について議論し、注目に値する潜在的な動向をいくつか指摘したいと思います。目先のドルの地位に大きな変化は見られませんが、世界は常に変化しています。ドルを世界の支配的な通貨たらしめた条件を当然のことと考えるべきではありません。
ドルが特別な理由
ドルの地位は何よりもまず米国の強力な法の支配に依存している。当社の法的機関は、契約を執行し、財産権を保護するための信頼できる枠組みを提供します。この安定性は、投資家と国家の間で同様に信頼を育みます。
主要通貨であることには 2 つの大きな利点があります。まず、ドルが広く使用されているため取引コストが下がり、アメリカ人にとっても世界中の人にとっても国際商取引のコストが安くなります。第二に、外国人投資家がドル建て資産を保有することを好むということは、米国の家計、企業、政府にとって借入コストが低いことを意味する。さらに、投資水準は国内貯蓄だけで可能な水準を超えています。
通貨について考えるとき、私はその 3 つの主な目的、つまり交換媒体、計算単位、価値の保存について考えます。
交換媒体としては、ドルが支配的な通貨であることは明らかです。米国は第 2 位の貿易国であり、世界最大の商品輸入国です。世界貿易の半分以上はドル建てです。国際的には、ローン、預金、負債の大部分はすべてドル建てです。
さらに、ドルは世界中の外国為替取引において中心的な役割を果たしています。現在、毎日 9 兆 6,000 億ドルに上る外国為替取引の 90% 近くに米ドルが関与しています。次に有力な候補であるユーロは、30% と大きく離れて 2 位を占めています。
ドルは会計単位として、個人や企業が商品やサービスの価格を簡単に比較できるようにする上で世界的な役割を果たしています。たとえば、金や石油の価格設定は主にドルで行われます。一部の外国経済ではドルが会計単位として機能していますが、他の多くの国ではドルペッグや管理フロートを介してドルを含むバスケットにあまり正式に固定されていません。
最後に、ドルはさまざまな理由から信頼できる価値の保存手段です。まず、当社の資本口座はオープンなので、投資家は自由に米国に資金を出入りできます。第二に、資本市場の深さと流動性により、買い手と売り手は迅速かつ低コストで取引を行うことができます。第三に、当社には、投資家が自分の保有資産が安全であると確信できる、十分に規制された金融システムがあります。
世界中の政府とその中央銀行は、公的準備金のほとんどを流動性のドル資産、特に米国債で保有し続けています。彼らはこれらの公式ドル準備金を、為替レートの管理、債務返済、輸入品の支払いなど、さまざまな目的で使用します。東アジアとロシアの金融危機後の２０００年代初頭までに、ドル保有は世界の外貨準備の７２％近くを占めた。世界の外貨準備に占めるドルの割合はそれ以来低下し、60パーセントをわずかに下回ったが、依然としてドルは大差を付けて世界の基軸通貨である。
それでは、FRBはこれらすべてにどのように適合するのでしょうか? FRBの政策立案者がドルについて語るのはあまり聞かない。財務省が国際経済政策の策定とドルの価値の管理に主な責任を負っているからだ。連邦準備制度に議会が割り当てた二重の責務は、雇用の最大化と物価の安定を追求して金融政策を運営することである。ドルは経済に影響を与える多くの要因の一つなので、私は注目しています。さらに、連邦準備制度には金融の安定を監視し促進する責任があり、ドルは相互接続された世界金融システムにおいて重要な価格です。
私たちの約束を果たすことは、連邦準備制度がドルが信頼できる価値の保存手段であり続け、アメリカ国民がドルの世界的地位から恩恵を受け続けることを保証する重要な方法です。これには、インフレを目標の 2% に戻すこと、健全な労働市場を維持すること、強靭な金融システムを支援することが含まれます。インフレ率の上昇は、ドル建て現金保有と名目債券の購買力を侵食します。
現在、米国のインフレ率は高すぎて、過去 5 年間にわたり目標を上回っています。最新の PCE インフレ測定値は、2025 年 12 月時点で 2.9% でした。私は、インフレ圧力は広範囲にわたると見ています。関税は企業にとって懸念事項の一つにすぎず、医療保険や電気料金の高騰がコストを押し上げているとも報告している。
ただし、FRBはインフレだけに焦点を当てているわけではありません。私たちには二重の使命があり、インフレの上昇と昨年見られた労働市場の軟化とのバランスを取る必要があります。この組み合わせと最近の利下げを考慮すると、政策は良い立場にあると私は信じています。フェデラル・ファンド金利は中立付近にあり、今後の展開を見極めることができる。私の基本シナリオでは、インフレが低下し、労働市場がさらに安定するという証拠が見られるため、政策はかなり長期間保留されるべきだと考えています。しかし、他のシナリオも容易に想像できるため、私は金利には両面リスクがあると考えています。
FRBの独立性は、議会に対する説明責任とともに、インフレ率2％へのコミットメントに対する世界の信頼を維持するために極めて重要である。 FRBはその行動を通じて、短期的な政治的圧力ではなく証拠や経済データに基づいて金融政策を運営する機関としての信頼を獲得してきました。ひいては、この信頼性は、低インフレと安定したインフレを含む金融政策目標の達成に役立ち、ドルの安全資産としての地位を支えるというさらなる利点も得られます。
注目すべき展開
世界の外貨準備に占めるドルの割合はピークに達したかもしれないが、ドルの国際的役割に大きな変化が差し迫っているとは考えにくい。その理由の 1 つは、通貨を使用する人が増えるほど、ネットワーク効果が強くなり、メリットが大きくなるからです。同じ基準を使用することで誰もが利益を得ます。アメリカ人が関与していない場合でも、ほとんどの外国為替取引ではドルが使用されます。基準はすぐには変わりません。しかし、それは変わる可能性があります。
19 世紀半ばから第一次世界大戦まで、英国ポンドは世界中の貿易、資本投資、外貨準備の主要通貨でした。世界大戦の間はポンドとドルがトップの座を行き来し、その後ドルが主要な国際通貨となった。日本円とスイスフランは、国際的に支配的な通貨とは程遠いものの、伝統的に安全通貨とみなされてきました。これは、スイスの国際債権者の立場が大きいこと、日本の低金利環境、スイスの政治的中立性によるものである。
それでは、どのような出来事が重なって、最終的に世界の支配的な通貨としてのドルの地位に影響を与える可能性があるのでしょうか?
ドルから離れるには、おそらく魅力的な代替手段が必要となるだろう。ユーロはドルの後継者とみなされている。しかし、欧州には財政同盟や共通の債務手段が存在しないため、これまでのところユーロは代役としての役割を担っている。欧州連合（ＥＵ）が共同債の発行を拡大すれば、ユーロへの関心が高まる可能性がある。しかし、この市場がドル建て国債市場の厚みと流動性に追いつくまでには、非常に長い道のりが残されています。
暗号通貨を含むデジタル通貨は、ドル保有に代わる新たな選択肢となる可能性がある。現在、多くのデジタル通貨はドルで取引されていますが、このままである必要はありません。デジタル通貨はいくつかの新しい支払い方法を提供しますが、その広範な使用例についての説得力のある証拠をまだ見たことがありません。さらに、現在の暗号通貨の価格変動により、暗号通貨はドルに比べて価値の保存手段としての確実性が低くなります。これらの問題が解決されるまで、私はこれらの問題がドルの国際的地位に脅威を与えるかどうかについては依然として懐疑的である。逆に、ドルに固定されたステーブルコインの利用が増えれば、ドル建て資産とそれを裏付ける米国債への需要が高まる可能性がある。
地政学的な展開も注目すべき要素です。 20 世紀の世界大戦は、国際通貨システムの再秩序化にある程度の役割を果たしました。最近では、一部の国で SWIFT へのアクセスが制限された制裁により、国境を越えた支払いのための代替システムの創設が行われました。これらの代替システムは、ドルで決済したり、ドル資産でポートフォリオを保持したりする必要性や願望を軽減する可能性があります。国際関係の進展により、取引相手がドルで取引を請求する需要も減少する可能性がある。
最後に、米国の財政債務の持続不可能な道筋があります。議会予算局は、米国債務の増加が続くと経済成長が鈍化し、外国人への利払いが増加し、経済・財政見通しにリスクをもたらす可能性が高いと警告している。このシナリオが展開した場合、米国の民間公的債務の約3分の1を保有する外国人は、ドル資産からの分散を選択するか、追加のリスク認識を補うためにより高い金利を要求する可能性がある。これまで市場参加者から聞いたところによると、投資家はポートフォリオに占めるドル資産の割合を減らしているかもしれないが、依然として中立かオーバーウエートの水準にあるという。しかし、これらの割り当てを恒久的なものとして捉えるべきではありません。
結論
結論として、これらの方針に沿った発展は、個別に、あるいは総合的に考えても、ドルを国際的な主導的な役割から引き離すにはまだ十分ではなく、さらにはドルを前面に出しつつ他の通貨と影響力を共有する多極体制に向けて進むことさえできないかもしれない。先に述べたように、米国市場における投資可能な資産の深さは比類のないものです。アメリカの法制度は、投資家が契約が執行され法律が遵守されることを確信できる制度として存続しています。そして、独立した連邦準備制度の支援により、国の経済と金融機関は概して好調で安定しています。
ドルの地位は、その強さの根底にある基本的な性質、つまりあらゆる通貨の強固な基盤を提供する性質を維持できるかどうかにかかっています。これには、私たちが使命を遂行できるように中央銀行の独立性を維持することが含まれます。 FRBの政策立案者として、私は米国民を代表して物価の安定と最大雇用の目標を達成することに全力で取り組んでいます。
#ドルの安全な避難所としての地位について