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オリヴィエ・ブランチャードのロードマップ

T選挙運動では新たな支出や減税の約束が満載で、多かれ少なかれ説得力を持って、財政赤字を増やすことはないと言われた。本当の問題は別のところにある。選挙公約は忘れよう。問題は、すでにある赤字をどれだけ減らすかだ。答えは、政府は時間をかけて基礎的財政赤字（この概念については後で説明する）をGDPの4％、つまり約1200億ユーロ減らす必要があるということだ。これは克服できないものではないが、決して簡単なことではない。新政権は、それがどんなものであれ、どのように取り組むつもりなのかを説明しなければならないだろう。悲観論者になるのは避けるべきです。債務と赤字については、多くの恐ろしい発言を耳にします。例えば、我々は破滅の瀬戸際にある、債務対GDP比が100%を超えると（現在のフランスがそうであるように）、政府は返済できないだろう、などです。しかし、私たちの多くが自分の生活から知っているように、借金（例えば住宅ローン）が年収を超えていても、まったく問題にはなりません。そして、政府と私たちの根本的な違いは、我々は実際に借金を返済しなければならないのに対し、政府は市場の信頼がある限り、事実上無制限に借り換えることができるということです。実際、多くの国がフランスよりもはるかに高い債務水準を経験してきた、または経験しています。日本では、債務がGDPの170%を超えていますが、市場パニックは起きていません。 したがって、パニックになる理由はありませんが、心配して行動する十分な理由があります。その理由を理解するには、少し理論的な回り道をする必要があります。国の収入が利払い以外の支出をカバーするのに十分であると仮定します。言い換えると、プライマリーバランス、つまり利払いを差し引いた収入と支出の差がゼロであると仮定します。そして、政府が増税ではなく追加の債務発行によって債務の利払いを賄うと仮定します。債務は利子率で増加します。同時に、GDPは成長率で増加します。したがって、債務対GDP比率は、利子率と成長率の差に基づいて増加します。現在の状況では、市場がフランス政府を信頼し続けている限り、2つの比率は非常に近いです。したがって、政府は増税を必要とせずに、安定した債務対GDP比率を維持できます。それでは、公的債務の水準は重要ではないと結論づけることができるだろうか。いいえ。提示された議論は、2 つの理由から極端すぎる。第 1 に、金利が成長率に近い水準にとどまるかどうかは確実ではない。世界的な金利上昇 (フランスもそれに追随する) のためか、投資家が不安を抱き金利の上昇を要求するためかのいずれかである。金利が上昇すれば、債務対 GDP 比率が高くなるほど、債務の財政コストの増加も大きくなる。第 2 に、この議論ではプライマリーバランスがゼロであると想定している。しかし、現在はそうではない。プライマリーバランスは GDP の約 3 % である。プライマリーバランスがゼロに戻らない限り、債務対 GDP 比率は増加し続ける。プライマリーバランスがゼロに戻らず、債務対 GDP 比率が際限なく上昇し続けると投資家が結論づければ、彼らは不安を抱き金利の上昇を要求し、状況は悪化する。したがって、債務を安定させるには、プライマリーバランスをゼロにする必要がある。 プライマリーバランスの赤字が3％であるのに、なぜGDPの3％ではなく4％という調整目標を提案するのか。その答えは、近年繰り返し発生している世界金融危機、2020年の新型コロナウイルス感染症パンデミック、2022年のウクライナ戦争といったあらゆる大きな危機に備え、債務比率の安定性を危険にさらすことなく「何でもやる」ことで対応できるようにするためだ。過去の観察結果から、こうした危機の1つが債務対GDP比を平均10％増加させ、10年ごとに危機が発生すると仮定すると、毎年GDPの1％を追加で積み立て、プライマリーバランスをGDPの4％に調整する必要がある。当然、次のような疑問が生じます。調整はどのくらいの速さで行うべきか？そして、どのような手段で行えばよいのか？ 最初の質問には、かなり明確な答えがある。一方では、消費や投資を殺してしまうような急速な予算調整は、潜在的に劇的なマクロ経済的影響を及ぼす可能性がある。2010年代初頭のユーロ危機後に起こった急速すぎる予算調整が経済活動に及ぼした影響を思い出すだけで十分だ。他方では、調整が遅すぎると、2つの影響が生じる。1つ目は、プライマリーバランスの赤字がプラスのままである限り、債務水準が上昇すること。2つ目は、より重要なことであるが、信頼性が疑わしく、難しい決定が先送りされているという感覚になることである。これにより、投資家はプログラムを信じなくなり、リスクプレミアムとフランス国債の金利が上昇することになる。調整では、5年から10年の間の調整計画が示唆されており、したがって、年間平均でGDPの0.4％から0.8％、つまり年間約100億から200億ユーロの調整となる。新しい欧州の予算規則では、大幅な改革を伴う場合は原則として7年間の調整が認められているため、この範囲内に収まる。具体的にどのような対策を講じるべきかという問題は政治的な問題であり、したがってこのコラムの主題からは外れます。しかし、いくつかコメントすることはできます。 まず、なぜここに至ったのかを理解する必要がある。2017年の基礎的財政赤字は1.3％だった。なぜ今日では約3％となっているのか。フランス経済観測所（OFCE）の報告書がその答えを示している。COVID-19への対応として企業や個人を保護するために導入された多くの措置とエネルギー価格の上昇は、2020年から2022年の間に非常に大きな赤字を引き起こしたが、これらの措置のほとんどは現在ではなくなった。しかし、この2つの危機は成長を鈍化させた。GDPは以前の傾向より約5％低く、税収の減少につながっている。残りの不足額は主に減税によるもので、2017年に計画されていた軌道と比較すると、黄色いベスト運動への対応として炭素税の増税を断念したこと、生産税の引き下げ、その他の措置により、約400億ドル、つまりGDPの約1.4％の不足額を説明できる。 支出はGDPに占める割合としては減少しているが、減少幅はそれほど大きくなく、赤字の拡大につながっている。第二に、課題の大きさを把握することが重要です。1,200億ユーロの調整額は、例えば、約1,100億ユーロの所得税収入、同様の規模であるCSG収入、約1,600億ユーロのVAT収入と比較することができます。また、支出と比較することもできます。調整額は、総運営費の約半分、約2,200億ユーロに相当します。これらの数字から、目標を達成するには「詐欺との戦い」やわずかな削減以上のものが必要であることがわかります。また、最も魅力的なアプローチは、特に若者と高齢者の雇用率を高める対策、または生産性成長率、ひいては経済成長率を高める対策にあることも明らかです。これらの対策は、単純な支出削減や増税よりも、時間の経過とともに予算と国民の両方に多くの効果をもたらします。しかし、現実的でなければなりません。前者は時間の経過とともにしか成果が得られず、後者の効果は常に不確実です。 第三に、グリーン移行と防衛努力という絶対的な優先事項に必要なことを行うことが重要です。ピサニ＝フェリーとマフフーズによる報告書は、公共投資をGDPの約1％増やす必要があると示唆しています。一部の推定では、防衛努力の追加はGDPの0.5％です。調整は、これらの費用で行われるべきではありません。教育や研究など、成長を強化するために必要な部門への支出も、それに次ぐものです。第四に、このような調整は、政府が今から対策を講じ、改革の立案に着手した場合にのみ、信頼できるものとなる。調整プログラムの信頼性は、連立政権の場合や、その後の政権の性質に関する不確実性が高い場合には特に達成が難しい。今日任命された政府が国家を最大3年間しかコミットできず、行動の余地が限られるリスクがあることは明らかである。もちろん、簡単な解決策はないが、政府のプロジェクトと公約の根底にあるビジョンが明確であればあるほど、最初のステップが説得力のあるものになればなるほど、プログラムが信頼できると認識され、フランスが罰せられない可能性が高くなる。これらすべての点は、調整の正確な内容、特に増収から得られる調整の割合と支出削減から得られる調整の割合という本質的な問題を回避しています。ここで政治的な好みが関係してきます。私はこの問題について私なりの意見を持っていますが、この記事の目的は、政治的な傾向に関係なく、政府がこれらの選択を行う際に直面する制約を強調することでした。オリヴィエ・ブランチャード マサチューセッツ工科大学およびPSEの教授。著名なフランスのマクロ経済学者であり、国際通貨基金のチーフエコノミストでもあった。以下の記事は、経済分析評議会の予算調整に関する近日発表予定の報告書に基づいている。 #オリヴィエブランチャードのロードマップ